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社会关注

预计未来3年中免在考虑上海机场
  洋行职员、边疆旅人、东方学者、左翼友人、政府顾问、情报主任……以如此复杂身份活跃在中华大地的,恐怕只此一人,他就是欧文·拉铁摩尔:一个对各阶层了如指掌的中国通,一个享誉全球的边疆学者,一个国共都曾寄予厚望的外国朋友,一个真正心系亚洲的美国传奇。二战末期,他提出将天皇流放中国的大胆主张,引发各方激辩。
  蒋介石的美国顾问,曾提议将裕仁天皇流放中国
  游走东西之间:足迹遍布华夏的中国通
  在清末民初形形色色的“中国通”里,拉铁摩尔绝对是一个另类,他既不是学者、传教士,也不是商人、间谍,而是一个成长在中国的普通人。
  1901年,尚在襁褓之中的拉铁摩尔,就随着家人辗转中国各地。他的父亲是一位大学教授,先后任职于上海南洋大学、河北省立师范学院与天津北洋大学。虽然儿子的整个童年都在中国度过,但老拉铁摩尔一直希望重返欧美社会,不愿东方世界在儿子生命里留下太多印迹。诚然,在欧文的回忆里,童年充斥着逃避兵乱的流离与瞥见钉在电线杆上的人头这类恐怖记忆。在小欧文12岁的时候,家人就将他送往欧洲读书,孰料他在那里尚未融入欧洲生活,却见证了残酷的一战。1919年,欧洲战后百废待兴,拉铁摩尔一家也遇到了经济问题,似乎是命运使然,小欧文回到中国,此生注定与这片大地联系在一起。
  当拉铁摩尔以一份英文报纸助理编辑的身份投身工作之际,他可能无论如何也没法预料到日后的生涯。一年后,他转型成为英国商行雇员,负责机械、纺织品贸易,这六年的经历让他接触到了中国大地的不同角落,也使得他在中国通之列与众不同。上至掌握着生杀予夺大权的张作霖,下至混迹市井的贩夫走卒,拉铁摩尔都得打交道,这勾起了他对中国社会的强烈兴趣。正是由于漫长童年与商行经历,他更能以“我们”而非“他们”的视角观察中国,日后成为知名学者的他追忆道:“我研究中国的第一个方法仅仅是应付生活中的普遍问题。这与其他外国学者的作法大相径庭,他们同多少身居上层的人士接触,然后试图发现下面在发生什么事。”
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  醉心中国事务,反倒让拉铁摩尔在商行圈子里被视为“怪人”。在周围诧异目光里,他索性萌生了“中国那么大,我要去看看”的念头。1926年,新婚燕尔的他做出大胆决定,离开收入丰厚的商行,踏上一场说走就走的旅行。拉铁摩尔先乘火车抵达归绥,尔后追随一支商队,骑着骆驼穿越额济纳河、黑戈壁、高昌,在乌鲁木齐小憩,拍电报邀爱妻埃莉诺同行。在第一次旅行里,埃莉诺显然比丈夫更为传奇,这位勇敢的女人独自搭上西伯利亚铁路追赶丈夫一行,内战阻断了他们原定的汇合计划,她雇了一辆雪橇,在暴风雪里日夜兼程,才终于到达丈夫身边,1934年出版的《土耳其斯坦重逢》里绘声绘色描写了这段神奇旅途。团聚之后,夫妻俩从乌鲁木齐出发,一路穿过库车、阿克苏、喀什、叶尔羌、昆仑山口,取道克什米尔终至孟买。三亚免税店支撑公司原有主业半壁江山,未来一可受益国人奢侈品消费回流及公司整体毛利率提升,较快释放业绩弹性支撑公司增长,二有望持续受益海南交通改善、配套升级及区域政策利好尤其免税政策利好预期。模拟离岛免税政策可能调整,估算三亚店收入弹性空间23-66%,叠加毛利率改善弹性显著。
  对标Dufry成长:中免存量免税毛利率改善空间8-10%
  参考Dufry收入规模与毛利率成长,预计中免未来3年收入质变下原有免税毛利率提升空间整体达8-10%。在假设公司原有免税业务保持良好增长的情况下,估算原有免税业务的业绩弹性18年短看27%-35%,3年有望看翻番。2、Dufry主要通过并购扩张成为全球免税NO.1,同时也注重与品牌深度合作、采购物流优化与新零售升级,提升核心竞争力,中免未来海外扩张亦可借鉴。3、Dufry机场渠道占90%+,高租金高人工部分制约净利率水平。
  对标DFS发展:追随日本出境游热潮,机场与市内店共赢
  剖析DFS成长经验:一是追随日本人出境游浪潮在其主要目的地重点布局;二是注重机场与市内免税业务共赢,我们认为中免未来有望国内外大型机场/市内免税门店布局并举,依托集团三大旅行社巨头优势为市内店提供客源支撑,沿袭国人出境游主要出发口岸城市/主要目的地布局,以期规模与盈利齐飞。
  风险提示
  公司免税经营对政策依存度较大;部分项目投资偏重;国企改革进度低于预期。
  国内外并举,机场做规模,市内谋盈利,整合强效率,坚定“买入”
  预计17-19年EPS1.29/1.75/2.10元,对应PE44/33/27倍。公司作为国内免税唯一整合者,目前正处于国内外成长跃升关键时期。在国资加强市值监管与股东回报背景下公司主观动能有望持续释放,通过国内外并举,机场做规模,市内谋盈利,整合强效率,对内有望一统国内核心免税线下渠道,对外积极海外大型门店扩张,有望成为全球免税前三,预计未来3年中免在考虑上海机场、市内免税店政策突破等条件下收入有望剑指500亿规模,业绩有望50亿+。

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